如何评价私募基金投资中，被认定为借款关系的“刚性兑付”？
关于（）粤民初号张寅龙与深圳市森和股权投资基金管理有限公司、深圳森和鸿运投资基金合伙企业民间借贷纠纷一审民事判决书的理解和感悟
关键词：私募基金刚性兑付借款关系
原告张寅龙与被告深圳市森和股权投资基金管理有限公司（以下简称“森和股权”）、深圳森和鸿运投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称“森和鸿运”）民间借贷纠纷一案，深圳市罗湖区人民法院于年10月18日立案后，依法适用简易程序，公开开庭进行了审理。
原告向提出诉讼请求：1、判决被告森和股权向原告返还投资款本金叁佰零伍万元整（3,,元）及利息捌万叁仟捌佰柒拾伍元（83,元）（利息以年利率11%计算，自年7月22日起直至偿还所有本息之日止，暂计至年10月22日）；2、判决被告森和鸿运合伙企业对被告森和股权的上述债务承担连带清偿责任；3、判决被告森和股权、被告森和鸿运合伙企业承担本案的全部诉讼费用。
被告森和股权辩称：一、被告森和股权和原告之间签署的是合伙协议以及入伙协议，则本案应受合伙企业法及相关法律规范调整，故此本案并非委托理财合同纠纷，本案案由适用错误；二、按照合伙企业法规定以及双方的合伙协议内容，当合伙企业经营期限届满时，合伙企业应当解散，合伙企业解散应当进行清算，清算按照约定的清算顺序进行清偿和分配……原告作为合伙企业有限合伙人，理应在合伙企业解散时按照清算顺序进行清偿和分配；三、原告对利息的主张既未在双方的协议中有约定也没有相应的法律依据，因此，原告的该项请求应予以驳回。被告森和鸿运同意被告森和股权的答辩意见，且认为被告森和鸿运在本案所涉的法律关系里面只是一个代理人，它所实施的民事行为法律后果应该由被告森和股权承担，本案的相应的责任与被告森和鸿运合伙企业无关。
法院认定事实如下：年7月22日，原告与被告森和股权签订了《深圳森和鸿运投资基金合伙企业（有限合伙）合伙协议》、《深圳森和鸿运投资基金合伙企业（有限合伙）入伙协议》协议约定，各方同意根据《合伙企业法》及协议约定的条款和条件，共同设立森和鸿运：
全体合伙人对合伙企业的总认缴出资额为,,元，优先份额比例为80%，由投资者认购；原告承诺认缴出资万元认购合伙企业优先份额作为有限合伙人加入，并一次性缴清；
劣后份额比例为20%，由被告森和股权认购，劣后份额为优先份额的本金及收益提供保障；合伙企业清算解散时，如果出现亏损，则优先份额有限合伙人以其投资本金及优先分配收益为限优先分配合伙企业财产，普通合伙人以其出资本金为限弥补优先份额有限合伙人本金及优先分配收益的损失；
合伙企业存续期限为1年6个月；自有限合伙企业成立之日起，每三个月向有限合伙人分配一次收益，合伙企业存续结束时向有限合伙人分配本金和最后一期收益。
年7月22日，被告森和股权出具《深圳森和鸿运投资基金合伙企业（有限合伙）入伙协议补充协议》，就合伙企业优先份额预期收益、合伙企业存续时间进行了修改。同日，被告森和股权出具森和鸿运收款确认函，确认收到原告认购“森和鸿运”的出资万元，起息日为年7月22日，到期日为年7月21日，投资期限为12个月，预期年化收益率为11%。被告森和股权于年10月20日、年1月22日、年4月23日、年7月27日向原告分配收益，共计,元。年8月24日，原告向被告森和股权发出律师函，要求被告森和股权返还投资本金万元但一直未能收回本金万元。此外，经查，被告森和鸿运登记的合伙人信息为许明、杜*。
本案中，法院认为，本案争议的焦点为本案原、被告之间存在法律关系的性质。原告系基于其与被告森和股权签订的合伙协议及入伙协议支付款项，但从双方签订的合伙协议内容及履行情况分析，原、被告森和股权签订的协议名义为合伙协议，但双方实际存在借贷法律关系。首先，双方在合伙协议中约定原告不执行有限合伙事务，在实际履行过程中所成立的合伙企业中也未有登记原告为合伙人，被告也未提交证据证明原告存在参与合伙经营的情况，故原告实质上并未参与合伙企业经营，不符合“共同经营”的合伙特征。其次，合伙协议中约定了固定的收益比例即预期年化收益率为11%，被告在履行过程中亦按该固定利率定期支付原告收益，故双方约定的预期收益实际为固定收益；此外，合伙协议约定在出现亏损时原告仍可以其投资本金及优先分配收益为限优先分配合伙企业财产，被告森和股权认购的劣后份额为原告认购的优先份额的本金及收益提供保障，合伙企业存续结束时向有限合伙人分配本金和最后一期收益，属于被告森和股权向原告作出的填补损失的承诺，该约定不符合“共享收益、共担风险”的合伙特征。故原、被告森和股权之间实际存在借贷法律关系，应适用借款合同的有关法律法规规定。关于借款的偿还及利息，因本案原告与被告森和股权之间存在借贷法律关系，双方在年7月22日签订协议约定年化收益率为11%，该利息约定未超出法律的规定，应与支持。
法与思
本案中，法院通过双方交易的三项外在表现，得出了双方真实法律关系为借贷法律关系而非合伙关系的结论。三项外在表现分别为：（1）合伙企业未登记，原告也未曾以有限合伙人的身份参与合伙企业管理，不符合合伙法律关系的“共同经营”特征；（2）约定了预期收益率并按约定的预期收益率分配收益；（3）原告在分配时享有优先权，并由被告森和股权以其认购的劣后份额差额补足，不符合合伙法律关系“共担风险、共享收益“的特征。
而对于法院就上述三项外在表现对法律关系的论证，笔者亦有浅见：其一，有限合伙人对于合伙企业经营活动的参与本身就受到严格限制，一不注意就可能被认定为“表见普通合伙人”，苛求有限合伙人要参与合伙经营有些强人所难。其二，合伙协议中为优先级合伙人约定预期收益，虽然这往往是当事人为了规避禁止刚性兑付条款的托辞，但其本身也可以是平衡优先级合伙人和劣后级合伙人承担风险、获取收益的手段,即承担较小风险的优先合伙人可以优先享有一定预期收益，而承担较大风险的普通合伙人可以享受剩余超额收益。单纯因约定了预期收益并实现了分配，便认定为存在借贷关系，也未免有些武断；最后，笔者对于合伙法律关系，尤其是有限合伙法律关系中是否真的存在“共享收益、共担风险”表示怀疑，毕竟有限合伙制度本身就是对“共享收益、共担风险”规则的突破，甚至《合伙企业法》第六十九条直接规定，“有限合伙企业不得将全部利润分配给部分合伙人；但是，合伙协议另有约定的除外”。试问约定一切利润归于一个特定合伙人的有限合伙企业，又有多么“共享收益、共担风险”呢。
通过上述外在表现，法院认定当事人之间存在借贷法律关系，并要求被告按预期收益支付利息。而实际上，无论这种处置思路的论证是否充分，这种思路以借贷法律关系的路径，承认了投资方的本金及约定的利息的请求。而这种思路处置的结果，直接与《证券投资基金法》第二十条第（四）项、《私募投资基金募集行为管理办法》第二十四条第（三）项、《九民纪要》第九十二条所追求的禁止“刚性兑付”的目标相悖。笔者认为，这种处置思路并不可取。
莎老汉